玉山銀行利率貸款分析

四大紅利將助推中國經濟跨越中等收入陷阱

投資要點

第一，中國人均GDP已過8000美元，成功跨越“中等收入陷阱”將是未來五年待驗證的一個關鍵事實。

第二，中國經濟的中期紅利之一：新生兒紅利。

第三，中國經濟的中期紅利之二：消費升級紅利。

第四，中國經濟的中期紅利之三：基建網絡及新城市群紅利。

第五，中國經濟的中期紅利之四：“工程師紅利”，或稱勞動力素質紅利。

第六，四大紅利將助推中國經濟跨越“中等收入陷阱”，在未來五年內繼續保持中高速增長。


中國人均GDP已過8000美元，成功跨越“中等收入陷阱”將是未來五年待驗證的一個關鍵事實。按年度匯率均值測算，中國2016年人均GDP已超過8100美元。以美元計價的人均GDP過去5年年均復合增長率約為7.5%，過去20年年均復合增長率約為13%。橫向來比，中國在80年代初人均GDP和印度相當，如今已相當於印度的4.7倍。

進一步遞推未來，如果我們以包括2017年在內的未來4年人均GDP年均復合增長率6.5%、再未來五年年均復合增長率6%粗略測算，則至2020年人均GDP就可以超過10000美元，2027年前後就可以進一步超過15000美元。

一個需要證偽的假設是“中等收入陷阱”。2006年，世行在《東亞經濟發展報告》中首次提出“中等收入陷阱”（Middle Income Trap）的概念，它是指一個國傢的經濟發展到一定階段之後，比如人均GDP到8000-12000美元，經濟增長進入長期徘徊狀態。

台中信貸 試算 表中等收入陷阱的典型案例在拉美和亞洲。我們以墨西哥為例，世行數據顯示墨西哥2006年人均GDP就已經到瞭8700美元的水平，經歷瞭十年的增長，2016年人均GDP為8200美元。另兩個類似案例是巴西和阿根廷，阿根廷在1994年人均GDP就已經超過7000美元，而經歷瞭十幾年之後的2007年人均GDP還是在7000美元的水平。2007-2010年短期快速增長，2011年之後又是連續6年原地徘徊。不止是美元計價的人均GDP，基於購買力平價和國際元計價的人均GDP同樣如此。除瞭拉美之外，亞洲的類似案例包括馬來西亞，馬來西亞的人均GDP經歷瞭過去7年基本上彰化銀行個人信貸回到瞭原點。

新興市場中小經濟體與"大國模型"存在明顯差別。觀測中等收入陷阱的案例不難發現，出現中等收入陷阱的國傢多是新興市場的中小經濟體，經濟結構單一、資源依賴性強、產業升級困難、社會分化嚴重往往是其共同特征。這一點與包括中國經濟在內的“大國模型”還銀行信貸利息是有本質區別的。

中國經濟發展到現在，出口化、房地產化兩個階段都已完成，高速增長期已經過去；但同時，一些結構性紅利恰恰剛開始。我們相信這一系列中期紅利將助推中國經濟跨過中等收入陷阱。

中國經濟的中期紅利之一：新生兒紅利。2015年12月27日，全國人大常委會表決通過瞭人口與計劃生育法修正案，全面二孩於2016年1月1日起正式實施。

根據國傢統計局發佈的1 抽樣調查推算數據，2016年全年出生人口達到1786萬人；根據衛計委統計數據，2016年全年住院分娩活產數達1846萬人。統計局口徑的2016年中國出生率為12.95 ，屬過去15年以來最高。由於政策效果釋放的漸進性和二孩生育意願的社會化特征，2016年應該隻是一個開始，我們估計2017年的出生率水平將進一步抬升。2016-2020年已大概率為一波嬰兒潮。

新出生人口的上升將帶來一系列中期紅利。首先是住房，二孩帶來住房購買和置換需求。草根調研顯示，就2016-2017年相對旺盛的房地產需求來說，二孩帶來的置換需求（兩房換三房等）是重要驅動之一；其次是SUV汽車、傢電等耐用消費品需求；此外，包括母嬰用品、食品、服裝、教育、娛樂、醫療等領域的需求也得到瞭一個新增量的推動。就產業鏈的傳遞來說，這一邊際增量的驅動不容低估。

中國經濟的中期紅利之二：消費升級紅利。前面我們說中國人均GDP已跨過8000美元是一個整體數字，如果我們再進一步具體來說，一線城市目前大約在20000-25000美元左右的水平（以統計數據的人均GDP和當年人民幣中間價年均值計算，2015年深圳人均GDP大約為25000美元，計算方法下同）；二線城市大約在10000-15000美元（武漢為16000美元，濟南為13000美元）；三四線城市則普遍在3000-7000美元之間。

從經驗規律及目前的消費趨勢來看，這一階段的中國經濟面臨著典型的“消費升級紅利”：

一是在一二線城市，由於人均GDP已經接近中等發達國傢水平，消費升級一則表現為對旅遊、環保、健康台中小額借錢（“健康跑”快速興起）、養老等需求的增加；二則表現為對新消費模式（如本地生活O2O）的需求。

二是在廣大的三四線城市，隨著收入門檻效應的到來，人口的回流、Shopping mall等消費渠道的下沉以及品牌化消費意識的拓展，在消費電子、傢電、傢具、服裝、餐飲、食品飲料等領域的消費擴張和消費升級極為明顯。

簡單總結就是一二線的看點是新商業模式，三四線的看點是品牌化。具體可以參見我們前期研究《三四線消費升級的宏觀線索》。

中國經濟的中期紅利之三：基建網絡及新城市群紅利。截至2016年中國高鐵運營裡程超過2.2萬公裡，占全球高鐵運營裡程的65%。中國高速公路總裡程超過13萬公裡，占全球通車裡程35%以上。“十三五”期間，高鐵運營裡程將進一步達到3萬公裡。基建網絡的迅速擴張正在改變中國城市間格局，新的城市群正在形成。

我們以合肥這樣一個二線城市為例，高端裝備、傢電、電子、汽車零部件等產業的下沉已經讓它成為華東制造業中心城市之一。不斷完善的基建網絡持續縮短它和它周圍的城市半徑，形成新的制造業城市群。未來基礎設施的進一步完善將會繼續推動這一過程。就高鐵網絡來看，除現有的滬漢蓉、合蚌、合福等高鐵線路之外，未來還會有商合杭、鄭合、沿江、京九等高鐵線，合肥將成為華東最大的米字型的高鐵樞紐之一。

對於“中國制造”來說，一個普遍存在的擔心是隨著勞動力成本的上升，制造業的成本優勢將會迅速逆轉，從而帶來制造業向東南亞等地外流。但實際上，隨著基建網絡的普及和延伸，中國部分二三線城市將作為新的制造業基地，形成一個梯隊式的承接。

中國經濟的中期紅利之四：“工程師紅利”，或稱勞動力素質紅利。2000年，中國普通高等院校畢業人數大約在100萬左右，2005年迅速上升至300萬；2011年超過600萬；2016年高校畢業生人數進一步上升至765萬，比2015年增加16萬。研究生畢業人數在2005年是19萬，2016年已上升至年度56萬。在2007年至2016年的過去的10年中，中國培養瞭6000萬以上的大學畢業生，450萬的研究生。

換句話說，一個很容易被忽視的事實是，在勞動力數量拐點（平常所說的“人口紅利”）已經度過的同時，中國的“勞動力素質紅利”（或者叫工程師紅利）正在迅速形成。它在源源不斷形成高質量的勞動力供給，累積的勞動力素質紅利和新興市場的技術追趕效應正推動創新潮的出現。

PCT專利申請量一般被認為是衡量一國技術創新能力的重要標志。根據WIPO的統計，2016年中國共提交瞭4.32萬件國際申請，僅次於美國的5.66萬件和日本的4.52萬件，居世界第三；較2015年同比增長達45%。按照目前的趨勢，中國PCT專利申請量在兩年內大概率成為全球各家銀行信貸利率領先。

從技術市場成交額占GDP的比重來看，過去十年經歷瞭兩輪回升，第一輪是2008-2011，比重從0.8%上升至1%；2012年之後，上升斜率快速上升，至2015年已至1.45%。

隨著工程師紅利和勞動力素質紅利的顯性化，創新型企業也在快速崛起。根據德勤統計的數據，截至2017年6月底，全球共有252傢非上市公司的估值大於10億美元，即平常俗稱的獨角獸。其中中國企業總數量第二，占比為38.9%。

四大紅利將助推中國經濟跨越“中等收入陷阱”，在未來五年內繼續保持中高速增長。“新生兒紅利”和“消費升級紅利”保證瞭中國經濟存在新增原發需求；“基建網絡及新城市群紅利”意味著中國人口流動、基建需求、制造業成本等三個基本問題繼續存在連續性和可承接性；“工程師及勞動力素質紅利”則提供瞭轉型升級的雄厚基礎。

四大紅利將助推中國經濟成功跨越中等收入陷阱，在未來五年內繼續保持中高速增長。



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